原標題：分析｜3月信貸、社融規模再創紀錄，居民貸款反彈能否持續？

在總量超預期增長后，最新出爐的3月信貸數據迎來居民部門短期和中長期貸款同步改善的局面。

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中國人民銀行4月11日公布的數據顯示，3月新增貸款3.89萬億元，同比多增7497億元，3月新增社融5.38萬億元，比上年同期多7079億元，雙雙好于市場預期并創下歷史同期最高，3月M2同比12.7%，回落0.2個百分點，同樣強于市場預期。

一季度人民幣貸款增加10.6萬億元，同比多增2.27萬億元，貢獻基本來自于企業端；居民端修復分化，短貸多增3361億元，但中長期貸款少增4358億元。在一季度超預期增長后，后續信貸投放總量和節奏如何走，成為市場關注的焦點。

3月居民部門貸款回暖能否持續

相較于連續多月表現亮眼的企事業部門貸款，3月居民部門貸款是暫時回暖還是趨勢性回升，成為市場關注的焦點。

3月新增居民短期貸款新增6094億，延續2月高增長表現，居民中長貸新增6348億，創歷史同期新高。

中金公司指出，居民貸款的明顯反彈是消費和房地產恢復的必然結果，但是更重要的可能是信貸增長的持續性。在受到抑制的消費釋放之后，居民消費的進一步增長仍要看居民收入，考慮國內經濟更多是弱復蘇，該機構認為居民收入乃至消費進一步增長仍然面臨較多困難，加上居民對房地產市場信心的修復仍需要時間，居民貸款增長可能仍面臨反復。從高頻數據來看，4月份地產銷量已經有所放緩，預計4月份居民貸款增量會再度回落。

“伴隨疫情以來的累積需求加快釋放、房地產銷售收入由負轉正，居民按揭貸款呈現明顯的回暖跡象；3月以來監管展開對不法貸款中介的專項治理行動，規范貸款市場秩序，也有助于按揭市場穩定，帶動居民中長期貸款整體反彈力度較大。居民短貸增加6094億元，同比多增2246億元，處于歷史高位。在宏觀經濟景氣度提升、消費場景和需求恢復，以及零售貸款價格下行拉動下，消費類信用擴張強度繼續提升，同時經營貸也成為居民端信用擴張的重要支撐。”中國民生銀行首席經濟學家溫彬指出。

東吳證券宏觀團隊指出，一季度居民短貸同比多增5710億元，其中3月貢獻近一半增加值，主要得益于服務業消費景氣的上升，但3月新增量的“歷史新高”與車市偏緩修復以及3月通脹回落的直覺違背，該機構認為可能有兩方面原因：一是居民出行增多提振消費貸款，二是存在利率套利行為（借低息貸款還高息房貸），導致短貸沖量。接下來需關注線下經濟的活躍性來檢驗短貸質量能否延續強勢。

申萬宏源證券則認為，當前商品房銷售的兩大不均衡令其對未來居民部門信貸擴張趨于謹慎，一是當前地產需求地區間的不均衡，一線地產需求明顯強于二線，但“人地矛盾”更加突出，令一線地產銷售的改善可能是以二、三線城市銷售壓力為代價，考慮到銷售面積主要源于二、三線，令全國范圍內地產銷售面積的改善彈性更小；二是新房和二手房之間冷熱不均，二手房供給強于二手房銷售強于新房銷售，可能是居民對于房地產投資屬性認知的一種修正，居民更傾向于持有確定性的資金。再疊加本次銷售的快速改善，去年6月遞延需求的集中釋放有一定的相似性，以及居民短貸連續兩個月異常高增所可能指向的貸款置換，都令未來房地產銷售的可持續性存疑。

M2與M1的剪刀差進一步擴大

3月社融結構呈現“信貸強、債券弱”的特點。

數據顯示，3月新增社融5.38萬億，環比多增2.22萬億，同比多增7079億，提振月末社融存量增速較上月末加快0.1個百分點至10.0%。

東方金誠指出，3月社融較大幅度同比多增，主要拉動項是投向實體經濟的人民幣貸款以及表外票據融資。其中，3月表外票據融資同比多增1503億，這與去年同期基數偏低有關，也因實體融資需求回暖背景下，銀行以票沖貸現象明顯緩解，表外票據融資轉向表內的規模收縮。主要拖累項是政府債券融資。3月地方政府新增專項債發行規模較大，但上年同期也處專項債發行前置階段，基數較高，加之或出于為專項債發行“讓道”考慮，3月國債發行量偏低，而到期量偏高，導致凈融資為負。此外，主要受到期量增加影響，3月企業債券融資環比少增356億，同比少增462億。

3月M2與M1的剪刀差進一步擴大，M2余額同比增長12.7%，M1下行至5.1%。

紅塔證券首席經濟學家李奇霖指出， 這一方面是因為居民消費意愿低，疊加資產價格波動加劇導致儲蓄意愿被動高增。另一方面是因企業信心尚未完全恢復，投資生產的需求弱于理財需求，導致資金活化速度較慢。在需求未充分回暖的情況下，企業內生的融資意愿偏弱。另外，本輪地產復蘇中，二手房銷售增速好于新房，二手房交易意味著存款在居民之間流通，并沒有流向房企。

后續信貸投放總量和節奏如何走

在一季度信貸超預期投放后，接下來信貸投放總量和節奏成為市場關注的焦點。

光大證券認為，3月末票據利率走高說明該月信貸增長受到金融機構的主動控制，其中被壓抑的部分信貸需求較有可能在4月得到釋放。因此從當前情況看，4月信貸增長仍將保持供需兩旺的態勢。另外，受到去年4月信貸基數偏低的影響，今年4月人民幣貸款大概率會較去年同期大幅多增，但多增量將自5月起降低。

中金公司則指出，社融在信貸總量適度節奏平穩的基調下后續有望放緩。

“展望來看，我們認為需要進一步觀察信貸需求修復的可持續性。一方面，一季度對公貸款的韌性支撐部分還是源于前期政策性資金前置投放的撬動作用，伴隨政策力度邊際回落，后續能否仍維持強勢有待觀察；另一方面，4月以來地產銷售有小幅降溫，居民按揭的持續性修復同樣有待進一步確認。此外，3月信貸超預期的投放一定程度上也存透支未來的可能，月初票據利率邊際有較快回落，當前國股行直貼利率（半年期）已降至2.23%附近，與年初水平相當。”中金公司指出。

溫彬指出，下一步，要保持貸款平穩增長，避免“大開大合”，同時，為避免“大水漫灌”，防止資金空轉，提升資金使用效率，也需要后續對信貸投放總量和節奏進行適當控制。預計全年流動性保持合理充裕，信用擴張力度較大，從而為經濟穩固運行和持續整體好轉創造良好的金融環境。

紅塔證券指出，當前的社融和信貸的高增長更多是重大項目推動，從M2和M1增速的剪刀差走闊來看，企業信心尚未完全修復，內生的投資意愿較弱，且4月票據利率步入下行趨勢，金融數據好轉的持續性有待進一步觀察。從3月CPI、PPI、1-2月工業企業利潤及就業數據來看，金融數據的持續好轉并沒有很有效地轉化為增長動能，主要原因還是在于中長期預期的不確定性制約了企業投資生產和居民消費需求的釋放，后續還需有力的政策支持以進一步提振企業和居民的信心。（澎湃新聞記者 陳月石）